Déjà-vu der Inflation?

Dieser Eindruck wurde auch von führenden Vertreter:innen der Notenbanken auf den letzten Zentralbanksitzungen bestätigt. Die Frage bleibt; wie lange noch? Denn gleichwohl beobachten die Währungshüter:innen aufmerksam, ob sich die gestiegenen Notierungen für Öl und Gas auf die restlichen Preise auswirken bzw. überwälzen werden.

Es gibt mehrere Gründe, warum die Risiken für ein Übergreifen des Energiepreisschocks auf die Gesamtwirtschaft heute deutlich geringer eingeschätzt werden als am Ende der Pandemie. Mit Beginn des Angriffs Russlands auf die Ukraine im Februar 2022 trafen die steigenden Energiepreise anfänglich viele Unternehmen schwer. Nichtsdestotrotz schafften sie es schnell, die erhöhten Kosten für viele Vorprodukte - darunter auch Energie - an ihre Kunden:innen weiterzugeben. Dies ebnete den Weg für den damaligen breiten Anstieg der Inflation. Möglich war dies aber auch nur, weil die Privathaushalte zur damaligen Zeit noch enorme Ersparnisse aus den Coronazeiten angehäuft hatten, die sie während der Pandemie nicht ausgeben konnten. Auf dem Höhepunkt der Corona-Pandemie stieg die Geldmenge dreimal so stark an wie in den Jahren zuvor üblich.

Derzeit ist ein deutlich geringerer Anstieg der Geldmenge zu verzeichnen, da die Staaten - auch aufgrund der in den letzten Jahren überbordenden Verschuldung - zunehmend angehalten sind, den fiskalpolitischen Geldhahn nicht mehr weiter übermäßig aufzudrehen. Gerade dies könnte ein Indiz dafür sein, dass es den Unternehmen im laufenden Energiepreisschock im Vergleich zu den Jahren 2021/22 womöglich schwerer fallen könnte, die erhöhten Kosten an ihre Kunden:innen weiterzugeben. Auch sind die Geldmenge und die Wirtschaftsleistung (BIP) zuletzt gar lediglich im Gleichschritt angestiegen.

Um nun die Risiken und Ursachen für weitere inflationäre Tendenzen näher einschätzen zu können, haben die Experten:innen der Europäischen Zentralbank (EZB) die Inflationstreiber in den Anteil der Löhne und den Anteil der Gewinne am Bruttoinlandsprodukt zerlegt. Wenn - wie in den Jahren 2021/22 geschehen - der Anteil aller Kosten für Vorprodukte (exklusive Löhne) am Umsatz steigt und die Gewinnmarge gleicht bleibt, dann muss wohl zwangsläufig der Anteil der Löhne am Umsatz und damit am Gesamteinkommen (BIP) zunächst sinken, wenn die Unternehmen ihre Verkaufspreise erhöhen. Dies auch einfach deswegen, weil sich die Löhne nicht so schnell anpassen können. Damit fielen die Löhne zunächst als Grund dafür aus, dass die Unternehmen ihre Preise so stark anheben konnten. Die Löhne wurden erst zum Inflationstreiber, nachdem die Beschäftigten einen höheren Inflationsausgleich bei den Lohnverhandlungen durchsetzen konnten.

Gerade die Zerlegung des Einkommens (BIP) in Gewinne, Löhne und Produktionsabgaben (Steuern) macht es möglich darzustellen, ob ein Teil davon schneller steigt als die Produktivität. So lässt sich beispielsweise erkennen, ob die Löhne stärker steigen als die Wirtschaftsleistung (BIP). Wenn dem so ist, würde dies wiederum bedeuten, dass die Löhne pro Kopf schneller zunehmen als das BIP pro Kopf - oder anders ausgedrückt; die Löhne steigen schneller als die Arbeitsproduktivität. Wenn die Löhne aber schneller steigen als die Arbeitsproduktivität, dann wirkt dies potenziell inflationstreibend und die Unternehmen haben es dann leichter die Preise zu erhöhen. So geschehen in den Jahren 2021/22.

Aktuell scheint es jedoch so, dass aufgrund der nur verhalten steigenden Geldmenge, der bis dato moderaten staatlichen fiskalpolitischen Stimuli und der im Vergleich zu Pandemiezeiten geringeren Sparquote eine ähnlich gewinngetriebene Inflation wie in den Jahren 2021/22 zumindest aus heutiger Sicht wenig wahrscheinlich ist. Nichtsdestotrotz gilt es, die Entwicklungen weiterhin genau zu beobachten.

Autor:                                                                                       

Mag. Andreas Brunbauer, CEFA, CFTe, CPM
Kapitalmarktstratege

_{Stand: 1. Mai 2026}